Евробумаги

Нижегородской области по выпуску евробондов - коммерческий банк

“Еврофинанс”.

В целом докризисный дебют России на рынке еврооблигаций можно признать

вполне успешным. Сроки проведения выпусков, условия и валюта займов были

выбраны достаточно удачно, что позволило привлечь значительные для

эмитентов объемы финансирования под сравнительно невысокий процент. Внешние

заимствования оказались более дешевыми по сравнению с привлечением

финансовых средств на внутреннем рынке. К сожалению, августовский кризис

1998 года подорвал доверие инвесторов ко всем российским эмитентам из-за

отказа правительства выполнять свои обязательства по ГКО/ОФЗ. В результате

ведущие аналитические агентства понизили рейтинги российских облигаций на 5

– 6 пунктов. Резко изменились также котировки федеральных и субфедеральных

бумаг.

Самой масштабной российской операцией по секьюритизации долгов стала

сделка, заключенная в 1997 году с Лондонским клубом кредиторов. Ей

предшествовал целый ряд событий. Переговоры с Лондонским клубом

проводились, начиная с 1991 года. В 1993 году полномочия по обслуживанию

долга были переданы Внешэкономбанку, который позднее был назначен

официальным должником перед клубом. В 1995 году был подписан меморандум о

принципах реструктуризации долга бывшего Советского Союза на общую сумму

32,3 млрд. долларов США, из которых на основную сумму долга приходилось 24

млрд. долларов США, а на накопленные проценты - 8,3 млрд. долларов США.

Меморандум предполагал реструктуризацию долга на срок 25 лет с семилетним

льготным периодом, в течение которого выплачиваются лишь проценты по

льготной ставке. Основной долг переоформлялся в долгосрочный

синдицированный кредит сроком 25 лет, агентом по которому был определен

Bank of America. Он получил название PRIN (от principal - основная сумма).

Предполагалось, что обязательство PRIN будет обращаемым, и Bank of America

к моменту заключения соглашения была разработана специальная процедура

ведения учета и оформления заявок по переуступке права требования по нему.

Для урегулирования задолженности по просроченным процентам предлагалась

эмиссия процентных облигаций - IАN (Interest Arrears Notes) на сумму свыше

6 млрд. долларов США.

Участники рынка с энтузиазмом встретили эти намерения. Еще до

заключения самого соглашения стали активно совершаться операции с

ожидаемыми к выходу инструментами. Торговля шла на основе условия «когда и

если» («when and if basis»). Кроме того, в расчет не принимался накопленный

купонный доход, т.е. эти инструменты воспринимались как бескупонные. Было

установлено, что все финансовые и депозитарные расчеты по операциям с

инструментами PRIN и IAN будут произведены лишь в случае их фактического

выхода в обращение. До этого момента все операции отражались в виде

«бумажных позиций» продавцом и покупателем обязательств по каждой

конкретной сделке, а бухгалтерия для учета операций использовала

забалансовые счета.

Собственно соглашение было заключено в конце 1997 года. В частичную

оплату процентов по основному долгу Россия выплатила кредиторам более 3

млрд. долларов США. Эмитентом зарегистрированных на Люксембургской фондовой

бирже новых облигаций (IAN) стал Внешэкономбанк, гарантом выполнения

обязательств выступило Правительство России. Купонный доход как на PRIN,

так и на IAN был установлен на уровне 6-месячного LIBOR + 13/16. К моменту

заключения соглашения были подписаны протоколы выверки задолженности с 423

отдельными кредиторами более чем по 27,000 заявленных позиций. Таким

образом, реализованное соглашение стало рекордным по объему проведенной

Лондонским клубом реструктуризации задолженности.

Начиная с ноября 1996 Россия становится участником самого молодого и

динамично развивающегося сегмента рынка долговых ценных бумаг

- рынка еврооблигаций. В течение последующих почти двух лет, до июля 1998

года, Россией было размещено 9 выпусков на общую сумму около 16 млрд.

долларов США (включая займы в немецких марках и итальянских лирах)[14].

Выход на этот рынок должен предваряться присвоением одним или несколькими

ведущими реитинговыми агентствами Standart & Poor’s, Moody’s, Fitch IBCA

кредитного рейтинга. Первые выпуски были встречены рынком с воодушевлением:

спрос всегда превышал предложение, спрэд на момент размещения находился

на приемлемом уровне, ликвидность рынка повышалась. Азиатский

кризис конца 1997 года ознаменовал перелом рыночных

настроений. Помноженные на кризис отсутствие серьезных достижений,

экономического роста, нарастание внутриэкономических проблем, а

позднее и политические пертурбации усиливали недоверие инвесторов, что

вылилось в снижение цен всей номенклатуры российских ценных бумаг, в

ухудшение условий размещения новых выпусков еврооблигаций. В

создавшихся условиях Российское правительство не смогло ничего

противопоставить ухудшающейся обстановке на международных рынках.

Возникло положение, когда не правительство управляло ситуацией,

а ситуация управляла действиями правительства. Организованные в июне

1998 года выпуски пятилетних и тридцатилетних еврооблигаций на суммы

в 1,25 и 2,5 млрд. долларов США соответственно являются

доказательствами данного тезиса. Так, спрэд при размещении пятилетних

облигаций срок погашения 10 июня 2003 года оказался на 50 базисных пунктов

выше российской рыночной кривой доходностей[15]. Это

привело к «взламыванию» кривой, так как участники рынка стали

покупать новые бумаги, одновременно продавая примерно сравнимые с ней

более ранние долларовые выпуски еврооблигаций с датами погашения 2001 и

2007 год и облигации ОВВЗ. Для повышения привлекательности выпуск

тридцатилетних облигаций был снабжен десятилетним опционом «пут»,

согласно которому инвестору дается право предъявить к погашению данные

еврооблигации через десять после их выпуска в обращение. Таким образом,

тридцатилетняя облигация может превратиться в десятилетнюю (сроком

погашения 2008 год). Спрэд был установлен на уровне, превышающем на 25 - 50

базисных пунктов доходность уже находившихся в обращении российских

еврооблигаций сроком погашения в 2007 году[16]. Такой поворот событий

спровоцировал инвесторов на аналогичное вышеописанному поведение: новые

бумаги приобретались при одновременной продаже «старых». Можно, конечно,

попенять на то, что более удачному размещению помешал МВФ, распространивший

сообщение о задержке в выделении очередного кредита как раз во время

процедуры размещения тридцатилетних облигаций[17] (как тут не вспомнить о

политической нейтральности, декларируемой самим фондом), однако следует

признать, что причины лежат гораздо глубже.

Выпуски еврооблигаций июля 1998 года стали результатом конвертации

ГКО в эти инструменты. Обмен на общую сумму 6,44 млрд. долларов США был

организован Министерством Финансов РФ при содействии американского

инвестиционного банка Goldman Sachs. Причиной организации обмена стало

отсутствие возможности произвести погашение большой массы ГКО в сентябре-

октябре 1998 года. Таким образом, эта сделка стала примером трансформации

государственного внутреннего долга во внешние долговые обязательства.

Параметры выпуска этих бумаг лишь подтвердили тенденцию к ухудшению позиций

России на международных рынках капиталов. Информация о еврооблигационных

займах приведена в таблице 2[18].

Финансово-банковский кризис августа 1998 г. лишил Правительство РФ тех

преимуществ, которые оно получило, завершив в 1997 г. всеобъемлющую

реструктуризацию задолженности бывшего СССР. В первую очередь это

выразилось в утрате возможности использовать ресурсы международных

финансовых рынков для финансирования расходов по погашению и обслуживанию

госдолга. В этой ситуации Россия была вынуждена приостановить выплаты по

долгу бывшего СССР.

В ноябре 1998 г. Правительство РФ обратилось к кредиторам-членам

Лондонского (а также Парижского) клуба с предложением о проведении

переговоров о дополнительной реструктуризации ранее оформленных финансовых

обязательств. По состоянию на 31 декабря 1998 г. задолженность России перед

Лондонским клубом, включая просроченные проценты (362 млн долл.), достигла

29,6 млрд долл. При этом предложение российской стороны урегулировать

просроченные на 2 декабря 1998 г. суммы путем выпуска процентных облигаций

IAN вместо осуществления в соответствии с базовыми соглашениями платежей

наличными не получило поддержки со стороны необходимого количества

кредиторов (требовалось 95% голосов, было получено 72%).

В этих условиях решение Лондонского клуба о предоставлении

Внешэкономбанку 6-месячной отсрочки (ролловера) вернуло ситуацию, как было

отмечено в соответствующем докладе ВЭБ, на 7 лет назад. 19 января 1999 г.

было объявлено, что кредиторы, входящие в Лондонский клуб, отказались от

юридического оформления факта дефолта и предъявления в связи с этим

судебных исков к Внешэкономбанку и предпочли продолжить переговоры о

реструктуризации долга.

В ходе последовавших вслед за этим переговоров российской стороны с

представителями Лондонского клуба (всего начиная с ноября 1998 г.

состоялось семь раундов таких переговоров) были предприняты попытки выйти

на взаимоприемлемую формулу новой реструктуризации.

Фактические результаты урегулирования, объявленные 11 февраля 2000 г.

во Франкфурте-на-Майне (ФРГ) по завершении седьмого раунда переговоров

делегации РФ во главе с первым заместителем председателя Правительства РФ,

министром финансов РФ М. Касьяновым с Консультативным комитетом Лондонского

клуба во главе с В. Вендтом (“Deuche Bank”), выглядели следующим образом:

1. Долг Внешэкономбанка СССР переоформляется (обменивается с

определенным дисконтом) в суверенный долг Российской Федерации

в форме еврооблигаций.

2. Предметом обмена являются обязательства PRIN и IAN,

задолженность бывшего СССР по торговым соглашениям будет

переоформляться в соответствии с отдельным предложением при

аналогичных условиях.

3. Общая величина задолженности перед Лондонским клубом

составляет 31,8 млрд долл. Эта сумма состоит из 22,2 млрд

задолженности по реструктуризированным кредитам (PRIN), 6,8

млрд долл. задолженности по процентным облигациям ВЭБ (IAN) и

2,8 млрд задолженности по просроченным процентным платежам

(PDI) по PRIN и IAN (включая проценты на проценты),

рассчитанной на 31 марта 2000 г. Обмен начался 31 марта 2000

г.

Российская Федерация предлагала обменять обязательства PRIN на 30-

летние еврооблигации с дисконтом 37,5% от номинала. Облигации IAN будут

также обмениваться на 30-летние еврооблигации, но с дисконтом 33% от

номинала.

Новые еврооблигации будут иметь переменную величину купона, который

будетвыплачиваться 2 раза в год [19], период амортизации - 47 полугодовых

купонов после 7 лет льготного периода.

|Го|Поток платежей |Погашение |Погашение |

|д | |основного долга,|основного долга, |

| | |% |% |

| |после |до |PRINs |IANs |Euro2010|Euro2030|

| |переоформлен|переоформле| | | | |

| |ия |ния | | | | |

|20|0,58 |1,68 |- |- |9,5 |- |

|00| | | | | | |

|20|0,9 |2,12 |- |- |- |- |

|01| | | | | | |

|20|1,13 |2,69 |1 |1 |- |- |

|02| | | | | | |

|20|1,13 |2,98 |2 |2 |- |- |

|03| | | | | | |

|20|1,13 |2,94 |2 |2 |- |- |

|04| | | | | | |

|20|1,69 |3,29 |3 |4 |- |- |

|05| | | | | | |

|20|1,68 |3,62 |4 |6 |20,1 |- |

|06| | | | | | |

|20|1,82 |3,99 |4 |11 |20,1 |1 |

|07| | | | | | |

|20|1,99 |5,1 |8 |15 |20,1 |1 |

|08| | | | | | |

|20|2,44 |5,05 |8 |17 |20,1 |4 |

|09| | | | | | |

|20|2,15 |5,57 |12 |16 |10,1 |4,5 |

|10| | | | | | |

|20|2,36 |5,36 |15 |10 |- |6 |

|11| | | | | | |

|20|2,28 |4,72 |13,5 |10 |- |6 |

|12| | | | | | |

|20|2,2 |2,7 |9 |2 |- |6 |

|13| | | | | | |

|20|2,11 |1,99 |6,5 |2 |- |6 |

|14| | | | | | |

|20|2,03 |1,78 |2 |2 |- |6 |

|15| | | | | | |

|20|1,95 |0,6 |2 |- |- |6 |

|16| | | | | | |

|20|1,87 |0,56 |2 |- |- |6 |

|17| | | | | | |

|20|1,78 |0,53 |2 |- |- |6 |

|18| | | | | | |

|20|2,07 |0,5 |2 |- |- |8 |

|19| | | | | | |

|20|1,97 |0,47 |2 |- |- |8 |

|20| | | | | | |

|20|1,49 |- |- |- |- |6 |

|21| | | | | | |

|20|1,4 |- |- |- |- |6 |

|22| | | | | | |

|20|0,94 |- |- |- |- |4 |

|23| | | | | | |

|20|0,88 |- |- |- |- |4 |

|24| | | | | | |

|20|0,27 |- |- |- |- |1 |

|25| | | | | | |

|20|0,25 |- |- |- |- |1 |

|26| | | | | | |

|20|0,24 |- |- |- |- |1 |

|27| | | | | | |

|20|0,22 |-- |- |- |- |1 |

|28| | | | | | |

|20|0,21 |- |- |- |- |1 |

|29| | | | | | |

|20|0,1 |- |- |-- |- |0,5 |

|30| | | | | | |

|Ит|43,27 |58,24 |100 |100 |100 |100 |

|ог| | | | | | |

|о | | | | | | |

Российская Федерация одновременно предлагает обменять требования по

просроченным процентам PDI на новые российские еврооблигации (по номиналу,

без дисконта), погашаемые в течение 10 лет (6-летний льготный период) и

купоном, равным 8,25% годовых. На дату юридического вступления в силу

сделки по обмену будет произведен наличный платеж в сумме около 9,5% от

номинала (270 млн долл.) этих 10-летних еврооблигаций. Агентом по обмену

облигаций был назначен Citibank N.A., а агентом по обслуживанию Chase

Manhattan Bank. Облигации были оформлены, как и все предыдущие, глобальным

сертификатом[20].

По мнению Алексея Казакова (ИБГ «НИКойл») и Натальи Щербиной (КБ

«Диалог-Оптим»), реструктуризация имела ряд положительных моментов для

России[21].

Во-первых, после переоформления России будет необходимо выплатить

кредиторам в течение 30 лет сумму в размере 43,27 млрд долл., что на 26%

меньше, чем по первоначальным договоренностям.

Во-вторых, с учетом сложившейся доходности на российские

еврооблигации, которая колеблется в настоящий момент от 16 до 18% годовых,

реальное списание долга составило более 50%.

В-третьих, дюрация долга увеличилась на 21%, что также является

положительным результатом.

В-четвертых, на 33% снизилась общая величина требований кредиторов.

Все вышесказанное, с одной стороны, действительно подтверждает

заявления правительства о значительном снижении долговой нагрузки по

Лондонскому клубу.

На данный момент макроэкономическое положение России является

достаточно стабильным, что выражается в успехах последних месяцев по

пополнению доходной части бюджета и в высоких ценах на основные экспортные

позиции России на мировых рынках, прежде всего на нефть, нефтепродукты,

цветные металлы и металлы платиновой группы.

По всей видимости, наиболее благоприятный момент для форсирования

переговоров с кредиторами приходился на послекризисный период, вплоть до

конца лета 1999 г., когда экономика России находилась в гораздо более

ослабленном состоянии, не сложилась устойчивая тенденция роста цен на

энергоносители, не начались боевые действия на Северном Кавказе и все

оценки перспективы развития российской экономики были более

пессимистичными.

Еще одним немаловажным фактором оценки эффекта достигнутых

договоренностей является реакция участников рынка. Как правило, в

среднесрочной перспективе рынок верно оценивает происходящие изменения.

До реорганизации долга и его переоформления в российские еврооблигации

количество этих ценных бумаг в обращении составляло около 15,5 млрд долл.

по номиналу. После переоформления суммарный объем евробондов увеличится в

2,4 раза и составит более 36,5 млрд долл. Значительное увеличение объема

этих бумаг практически не оказало негативного эффекта на доходность

еврооблигаций.

2.3 Еврозаймы российских эмитентов

По причине слишком высокого уровня процентных ставок внутри страны,

российские предприятия в 1997-1998 гг. были заинтересованы в получении

доступа к заметно более дешевому иностранному финансированию, в том числе,

в форме выпуска облигаций на иностранных финансовых рынках. При этом

наибольшие возможности в этом плане предоставлял рынок еврооблигаций.

Поэтому именно выпуск еврооблигаций был популярным способом привлечения

ресурсов крупными российскими предприятиями в 1997-1998 года.

В период с июля по сентябрь 1997 г. Альфа-банк, СБС-Агро, ОНЭКСИМ Банк,

Внешторгбанк, «Российский кредит» выпустили 3-годичные облигации на общую

сумму 1,025 млрд долл. В 1997-1998 гг. акционерные общества Татнефть, МГТС,

Мосэнерго, Иркутскэнерго и Сибнефть также разместили еврозаймы почти на 0,9

млрд долл. Конечно, указанный объем заимствований несопоставим с выпусками

других эмитентов. Например, компания «Форд» в тот же период разместила

еврооблигации в размере более 17 млрд долл.

Выпуск еврооблигаций российскими компаниями получил распространение с

начала 1997 года (в конце 1996 года Россия получила кредитный рейтинг и

осуществила выпуск своих еврооблигаций). По своей специфике, выпуск

еврооблигаций может быть выгодным путем привлечения ресурсов только для

очень крупных предприятий (объем выпусков еврооблигаций российских

предприятий составляет порядка $100-200 млн.), поскольку сами расходы на

выпуск еврооблигаций измеряются сотнями тысяч долларов. Не случайно, выпуск

еврооблигаций практиковали только крупнейшие российские предприятия:

Мосэнерго, Лукойл, Сибнефть, Татнефть, Иркутскэнерго.(см. таб. 8)

При этом выпуск облигаций реально мог осуществляться по достаточно

сложной схеме, поскольку существуют большие сложности с регистрацией

выпуска облигаций и распространением облигаций на международных финансовых

рынках. Формальным эмитентом облигаций в большинстве случаев выступали не

сами предприятия, которые являются конечными получателями денег, а

специально учреждаемые для этой цели компании, зарегистрированные за

пределами России.

Приведем в качестве примера схемы выпуска облигаций компаниями

Мосэнерго и Сибнефть.

Принципиальная схема выпуска еврооблигаций компанией Мосэнерго имела

следующий вид:

Важными представляются следующие моменты:

1. Формальным эмитентом облигаций, приобретаемых конечными инвесторами

является дочерняя компания «Мосэнерго Финанс», специально учрежденная

Мосэнерго для осуществления внешних заимствований.

2. Менеджеры осуществляют размещение облигаций среди инвесторов и

передают вырученные средства эмитенту

3. Мосэнерго выпускает облигации (точнее, 1 облигацию номиналом 1 млрд.

200 млн. руб., т.е. около $200 млн. на момент размещения), покупателем

которой выступает Мосэнерго Финанс. Таким образом происходит приход

денег конечному их получателю.

«Сибнефть» выпустила облигации по следующей схеме:

Ключевые моменты данной схемы следующие:

1. Формальным эмитентом евробумаг (фактически, используются даже не

еврооблигации, а специальные инструменты - сертификаты участия и

соглашения о долевом участии) является иностранный банк Саломон

Бразерс АГ.

2. Банк предоставляет Сибнефти кредит на сумму привлеченных средств

3. Гарантами привлечения средств выступают дочерние предприятия

«Сибнефти»

Глава 3. Свременное состояние рынка евробоблигаций

3.1 Основные моменты и тенденции развития

Сегодняшняя ситуация на рынке еоврооблигаций такова, что благодаря

высокой активности на первичном рынке евробумаг инвестиционные банки смогли

получить значительные прибыли. При этом конкурентная борьба остается

высокой и проявляется даже в России.

Американские инвестиционные банки доминируют в области гарантирования

займов и разработке новых методов инвестирования; европейские - лидируют по

объемам размещенных выпусков. В настоящее время настроение на рынке в

большей степени определяют европейские участники.

Несмотря на то что введение в наличный оборот новых евробанкнот

произойдет только 1 января 2002 г., уже с 1 января 1999 г. стал возможным

выпуск еврооблигаций с номиналом в новой валюте.

Глобальная валютная интеграция серьезно изменила лицо рынка евробумаг,

в частости привела к пересмотру многих видов рисков. Так, дополнительный

риск иностранных инвестиций является следствием неопределенности, связанной

с возможностью конвертации средств в валюту страны проживания инвестора.

Фактически данный риск состоит из политического и валютного рисков. Риск

обмена валюты с введением евро значительно сократится и далее будет

уменьшаться по мере расширения зоны евро и включения в ее состав новых

стран. Необходимость проведения единой экономической политики европейских

правительств, связанная с желанием стабилизировать курс евро, приведет к

уменьшению инфляционного риска и риска изменения экономических и правовых

условий игры на рынке. Одновременно со снижением рисков начнется

постепенное понижение процентной ставки по еврооблигациям.

Валютная интеграция не только избавит европейских эмитентов от риска

обмена валют, но и изменит сам подход к определению уровня доходности

обязательств. Дело в том, что цена евронот, выпускаемых в основном странами

с высокоразвитой рыночной экономикой, определяется на базе рейтинга

заемщика, присваиваемого международными рейтинговыми агентствами. По

результатам оценки определяется процентная ставка. С созданием ЕВС

рейтинговые агентства пересмотрят систему рейтингов европейских стран.

Значения рейтингов ведущих стран ЕС близки друг к другу, следовательно, и

доходность по их еврооблигациям будет приблизительно на одном уровне. С

одной стороны, это приведет к поиску международными инвесторами новых

высокодоходных инструментов, с другой - к стремлению эмитентов выпускать

облигации на стабильном необъятном рынке евродолга.

Необходимо отметить, что создание единого рынка еврооблигаций скажется

на его прежней структуре, поскольку появится новый интегрированный

внутренний рынок, номинированный в евро. Он включит в себя существующие

долги в национальных валютах, которые будут пересчитаны в евро. При этом

ряд понятий потеряют свою определенность. Так, некоторые облигации,

эмитированные одним заемщиком в нескольких европейских странах, по своим

формальным признакам уже перестанут быть еврооблигациями. Не будут они

относиться и к классу иностранных или обыкновенных внутренних облигаций.

Скорее всего, новообразованный класс облигаций образует еще один, не

определенный пока сектор международных облигаций.

Доля европейских эмитентов на рынке евробумаг составляет 45%[22]. По-

видимому, с переходом на новую валюту они предпочтут выпускать

обязательства в евро. К зоне евро следует причислить еще и неевропейских

заемщиков, эмитировавших свои бумаги в европейских валютах. Таким образом,

возникает крупнейший мировой рынок капитала, способный потеснить

евродолларовый рынок облигаций. Вопросы конкуренции рынков доллара и евро

представляют собой отдельную проблему. Пока же можно предложить, что единый

рынок капитала будет привлекать внимание множества участников рынка. Уже

сейчас идет процесс адаптации к евро и использованию его новых

возможностей. Образовались два новых сектора: евроазиатских и

взаимозаменяемых облигаций.

Специалисты Deutsche Bank Research высказали мнение, что России будет

выгодно размещать еврооблигационные займы, номинированные в евро. В

долгосрочной перспективе с ними можно безусловно согласиться. Рынок

еврооблигаций - один из самых крупных и одновременно перспективных в мире.

Однако анализ характеристик инвесторов в российские еврооблигации говорит

отнюдь не в пользу европейских инвесторов.

Вторичный рынок еврооблигаций растет не меньшими темпами, чем

первичный. Как и в предыдущие годы, рост оборота в большей степени был

обеспечен за счет активности на внутренних рынках ценных бумаг, нежели за

счет международных центров торговли. Расширение торговли сопровождалось

развитием международного рынка репо, что обусловлено началом тесной

интеграции европейских клиринговых систем[23].

Что касается еврооблигаций России, то начиная с первого выпуска

российских еврооблигаций котировки по ним стали расти, так как момент

выпуска совпал с погашением Минфином России 2-го транша ОВГВЗ в 1996г. К

тому моменту 1-й транш был уже успешно погашен в 1994г.

В 1996-97гг. и начале 1998 г. еврооблигации медленно росли. Однако в

первые месяцы после девальвации 1998 г. российский долг можно было скупить

за десятую часть его номинала. Если бы тогда у России были такие

средства[24].

Однако с весны 1999 г. котировки российских внешних обязательств расли

в цене. Наиболее сильный рост приходил на период от середины декабря 1999

г. до середины февраля 2000 г.; за это время облигации прибавили в полтора

раза - от 50-65% до 70-80% от своей номинальной стоимости. Еще в 1997 г.

это казалось инвесторам достаточно надежным условием будущего погашения, но

1998 г. все изменил. Уже в июле 1998 г. котировки облигаций PRIN и IAN

упали до 50% от номинала: вероятность их погашения значительно снизилась,

после того как бюджетные проблемы России стали реальностью для всех. А

затем, после дефолта по внутреннему долгу, стоимость долгов перед

Лондонским клубом снизилась едва ли не до уровня стоимости лотерейного

билета.

Реально рынок стал полностью неликвидным, желающих купить облигации

просто не находилось.

Надо сказать, что когда в середине 1999 г. Россия стала выходить из

кризиса, то котировки еврооблигаций стали увеличиваться значительно более

резво, чем котировки облигаций Лондонского клуба. Причина такого положения

очевидна: Россия не желала допустить дефолт по еврооблигационному долгу,

понимая, что в этом случае выход на мировые рынки капитала будет закрыт на

годы, если не на десятилетия.

С ростом российской экономики росла и вероятность того, что евродолг будет

оплачиваться строго по графику. В то же время по облигациям Лондонского

клуба (так же, как и по несекьюритизированным долговым обязательствам

Парижскому клубу кредиторов) шел мучительный переговорный процесс, целью

которого было смягчение графика платежей[25].

В конце 2000г. котировки российских валютных бумаг снижались. На рынок

внешних обязательств России, как и на другие сегменты финансового рынка,

оказывают влияние прежде всего ситуация с американскими процентными

ставками и, самое главное, - перспективы их дальнейшего повышения.

Инвесторы, пытаясь снизить риски, вели игру на понижение[26]. Дело в том,

что большая часть внешних долгов России номинирована в долларах, поэтому

повышение процентной ставки Федеральной резервной системы США (ФРС) снижает

стоимость российских долгов. Это основной фактор, определявший в конце

2000г. снижение цен на внешние долги нашей страны и практически полностью

нивелировавший позитивные факторы (См. Приложение). Среди последних следует

отметить: крайне благоприятную для России ситуацию на сырьевых рынках; рост

положительного сальдо платежного баланса; стабильный рост валютных резервов

ЦБР; ужесточение норм валютного законодательства, направленных на

сокращение экспорта капитала.

Последней новостью, заставившей инвесторов понервничать в начале

2000г. и начать продавать внешние долги России, стало распространение слуха

о якобы готовящейся в ближайшее время Минфином реструктуризации ОВВЗ IV и V

траншей.

За три дня - с 22 по 24 мая 2000 г. - цены по данным бумагам упали на 20%,

потянув за собой остальные внешние долги РФ. Пожалуй, единственными

фактически не изменившимися в цене остались PRINs и IANs, причиной чего

стала приближающаяся (в начале июня) реструктуризация по данным долгам.

Однако уже 26 мая 2000 г. в средствах массовой информации вышло

заявление зам. министра финансов С. Колотухина о том, что реструктуризация

ОВВЗ IV и V траншей «Минфином не рассматривалась и не рассматривается»,

после чего на рынке внешних долгов наблюдалась коррекция, составившая 30-

40% от падения[27].

На протяжении последних нескольких месяцев с момента появления первой

информации о ходе переговоров котировки обязательств PRINs и IANs

непрерывно росли. Если на первую половину ноября 2000г. котировки PRINs

колебались на уровне 10% от номинала, то к моменту объявления окончательных

результатов составляли порядка 19%, по облигациям IANs - 12 и 22%

соответственно. Рост цен на еврооблигации за тот же период составил около

25-30% в зависимости от транша.

После объявления условий реорганизации задолженности котировки PRINs

выросли до 24%, по IANs - до 25% от номинала. Общий рост котировок за

последние четыре месяца 2000 г. составил по PRINs около 140%, по IANs более

чем в 2 раза. Реакция держателей еврооблигаций была более сдержанной,

однако цены на облигации 2018 и 2028 гг. впоследствии несколько снизились,

что частично объясняется значительным увеличением объемов еврооблигаций в

обращении с погашением в эти сроки[28].

До реорганизации долга и его переоформления в российские еврооблигации

количество этих ценных бумаг в обращении составляло около 15,5 млрд долл.

по номиналу. После переоформления суммарный объем евробондов увеличился в

2,4 раза и составило более 36,5 млрд долл[29]. Значительное увеличение

объема этих бумаг практически не оказало негативного эффекта на доходность

еврооблигаций.

В конце 2000 г. рынок российских еврооблигаций испытывал значительные

колебания, вызванные как внешними, так и внутренними причинами, и в целом

получил некоторое снижение. Среди внешних причин прежде всего следует

отметить крайне неблагоприятную конъюнктуру мировых финансовых рынков:

резкие падения американских акций и политическую неопределенность в США

после выборов, кризис в Турции, неопределенность вокруг Перу и Аргентины.

Однако, несмотря на нездоровую ситуацию на глобальных рынках и

отсутствие крупных позитивных внутрироссийских новостей, российский долг

испытывал существенную поддержку в течение всего IV кв. 2000г[30]. Помимо

весьма впечатляющих макроэкономических показателей, привлекающих внимание

иностранных инвесторов, рынок также обязан своей стабильностью избыточной

ликвидности внутри российской банковской системы.

Несмотря на сложную ситуацию на мировых рынках, 2000г. оказался весьма

удачным, а 2001г. более стабильным и удачным, для инвесторов на рынке

российских валютных облигаций.

Можно выделить три ключевых фактора, предопределивших столь высокие

темпы роста цен российских валютных облигаций.

Во-первых, Россия фактически вышла из состояния дефолта по

внешнедолговым обязательствам.

Во-вторых, макроэкономическая ситуация благодаря исключительно

благоприятной конъюнктуре мировых товарно-сырьевых рынков улучшилась

настолько, что сомнения в платежеспособности России исчезли даже у наиболее

скептически настроенных инвесторов[31].

В-третьих, впервые за несколько лет сделаны реальные шаги в

осуществлении структурных реформ.

Что касается 2001 года, то он вряд ли будет простым для российских

валютных облигаций.

С одной стороны, на фоне других развивающихся рынков с близкими

кредитным рейтингом (Турция, Бразилия, Болгария) российские долговые бумаги

по-прежнему выглядят недооцененными. Очевидно, Россия также способна

платить по долгам, в том числе по долгу бывшего СССР в рамках Парижского

клуба.

С другой стороны, даже при условии выплат по долгу Парижскому клубу в

полном объеме, рынок российских еврооблигаций будет по-прежнему сильно

зависеть от ряда внешних факторов, а именно:

. От развития экономической ситуации в США. Вероятен значительный

рост цен российских валютных облигаций, поскольку недавний

пересмотр дефолтного рейтинга России как заемщика агентством

Standart & Poor’s привлечет в стану новых иностранных

инвесторов. Иначе экономический спад в США может привести к

снижению цен на всех развивающихся рынках[32].

. От стабильности других развивающихся рынков. Если какой-либо

другой развивающийся рынок будет испытывать затруднения с

обслуживанием внешнего долга, это неизбежно скажется на

отношении инвесторов к России.

. От динамики цен на нефть. Если они упадут ниже уровня 20-22

долларов за баррель, это может стать негативным психологическим

сигналом для рынка.

На самом деле все будет зависеть от продолжительности периода спада в

США, если таковой будет. В этих условиях на рынке российских еврооблигаций,

как и на прочих развивающихся рынках, будет наблюдаться стагнация на

протяжении всего периода экономической рецессии США. При этом падение цен

на рынке российских валютных облигаций по свей вероятности будет более

глубоким, чем на других развивающихся рынках, поскольку в случае спада в

США Россия также пострадает от более низких цен на нефть.

3.2 Состояние российского внешнего долга

В течение последнего десятилетия структура внешнего долга России

неоднократно претерпевала изменения. Одни обязательства переоформлялись в

другие, менялись сроки погашения и даже сам юридический ответчик по долгам.

На сегодняшний день во всем объеме российской задолженности можно

выделить четыре основные части - это, во-первых, суверенные облигации

России или еврооблигации, во-вторых, это кредиты МВФ, в-третьих, это

облигации внутреннего валютного займа (ОВВЗ), в которые была переоформлена

валютная задолженность ВЭБа перед юридическими лицами на момент распада

СССР, и, наконец, обязательства перед Парижским клубом кредиторов - долги

СССР перед зарубежными странами. В течение всех пореформенных лет перед

правительством страны стояла задача растянуть бремя выплат на более

длительный срок, снизить текущую долговую нагрузку на экономику,

нивелировать "долговые пики". Именно этим объясняется необходимость

пересмотра оригинального графика выплат.

С августа прошлого года на рынке появились 30-ти и 10-тилетние

еврооблигации на общую сумму чуть более 21 млрд. долл. После списания

кредиторами части долга в эти бумаги была реструктуризирована задолженность

по так называемым “PRINам” и “IANам”, составлявшая 31,8 млрд. долл. США

(коммерческий долг бывшего СССР). Купонный доход по еврооблигациям

выплачивается два раза в год. Их выпуски оформлены глобальными

сертификатами, которые находятся на хранении в Чейз Манхэттен Бэнк;

платежным агентом Минфина России по облигациям является Внешэкономбанк.

Расчеты по операциями с этими бумагами осуществляются через счета

российских банков в международных расчетно-клиринговых системах "Euroclear"

и "Sedel". На сегодняшний день на международных рынках обращается 11

выпусков российских евробондов на общую сумму около 36, 8 млрд. долл. США,

восемь из них эмитированы в долларах США; два выпуска номинированы в

немецких марках, один - в итальянских лирах.

Между тем, в то время как для иностранцев еврооблигации остаются

наиболее "качественным" видом российского госдолга (это прямые

обязательства правительства), многие отечественные инвесторы почему-то

относятся к ним крайне сдержанно. Очевидно, сказывается определенная

инерция мышления: большинство инвесторов - непрофессиональных участников

рынка уже довольно давно практикуют операции с этими бумагами на внутреннем

внебиржевом рынке, в то время как еврооблигации представляются многим чем-

то менее понятным. Лучше всего об инвестиционной привлекательности бумаг

свидетельствуют их рыночные котировки. Еврооблигации на сегодняшний день

имеют хорошую доходность, кроме того, это чуть ли не самый надежный

долговой инструмент.

Замечу, что хотя объём рынка еврооблигаций представляется весьма

внушительным, он достаточно долгосрочный - более $18млрд выплат по этой

части долга придётся на 2030г. Что касается 2003, то на этот год приходится

погашение двух траншей размере $1.25млрд и 365млрд итальянских лир

(~$170млн). Погашение остальных траншей распределено равномерно от $2.5млрд

до $3.5млрд в 05, 07, 10, 18 гг.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Ещё совсем недавно еврооблигации были известны лишь специалистам. Для

практика же непреодолимым препятствием было отсутствием подобных бумаг,

эмитированных государством, а оно медлило, ожидая получения более или менее

приличного кредитного рейтинга. В октябре 1996 года рейтинг был получен,

Россия разместила свой первый еврооблигационный заем и тем самым открыла

дорогу на мировой рынок национальным корпорациям и муниципальным

администрациям.

В конце работы хотелось бы предложить некоторые выводы, сделанные на

основе изучения рынка еврооблигаций. Итак, чем же сулит организациям и

муниципалитетам новая возможность выхода на мировой рынок?

Во-первых, денег на Западе гораздо больше. Объём и обороты рынка

евроозаимствований измеряется триллионами долларов, а объем займа, как

правило, колеблется от нескольких сотен до нескольких миллиардов долларов.

Помимо европейских на вторичном рынке облигации могут покупать американские

и азиатские инвесторы, а это еще сотни миллиардов долларов.

Во-вторых, даже не очень длительный по европейским меркам облигационный

заем (3-5 лет) в нашем представлении - долгосрочный, ведь о том, чтобы

взять кредит на такой срок у отечественного банка можно и не думать.

В-третьих, деньги еврозайма - едва ли не самые дешевые. Это обусловлено

и большим объемом предложения денег на мировом рынке, и тем, что банки,

покупающие еврооблигации, резервируют под них существенно меньше, чем под

кредиты, а значит, и покупают их выгоднее. Ставка процентов по облигациям

определяется кредитным рейтингом эмитента и не может быть выше, нежели у

правительства его страны. При этом не следует забывать и про ценовой

фактор. Использование рынка еврооблигаций часто позволяет эмитентам

добиться относительного ценового преимущества по сравнению с базовой

валютой своих заимствований.

В-четвертых, выпуск облигаций не требует обеспечения. Как отметил,

начальник отдела проектного финансирования компании “Горизонт” (финансовый

консультант “Газпрома”) Андрей Жеребцов “Газпрому” удалось получать кредиты

у западных банков под 8-9% годовых (менее именитые российские компании

удовлетворяются 15-18% годовых), но при этом банк обычно требует

обеспечения, например, контрактами на поставку газа.

В-пятых, выпуск облигаций, в отличие от акций, не приводит к размыванию

акционерного капитала. Это неприятно вообще, а в наших условиях - особенно.

Ведь поскольку при неразвитом отечественном фондовом рынке акции компаний

недооценены, их выпуск означает распродажу активов компании по сниженным

ценам.

Помимо вышеизложенного следует добавить, что для выходящих на еврорынок

корпоративных эмитентов, данный вид заимствования ещё и способ

диверсификации источников финансирования. При этом рынок евроблигаций

гораздо меньше зарегулирован, нежели национальные рынки. Юридических

формальностей и принимаемых на себя обязательств значительно меньше, чем в

случае испоьзования сопоставимых заимствований.

Приложнеия

Таблица 1

Соответствие рейтингов различных рейтинговых агентств.

|Франция |АА+ |5,97 |

|Испания |АА |6,97 |

|Италия |АА |7,15 |

|Польша |ВВВ- |6,83 |

|Колумбия |ВВВ- |7,23 |

|ЮАР |ВВ+ |7,61 |

|Венгрия |ВВ+ |8,12 |

|Чехия |ВВ+ |8,21 |

|Перу |ВВ |9,89 |

|Мексика |ВВ |10,62 |

|Россия |В- |14,9 |

|Аргентина |ВВ- |10,85 |

|Турция |В+ |8,59 |

|Пакистан |В+ |8,75 |

|Бразилия |В |10,23 |

Таблица 3

СВЕДЕНИЯ О ВНЕШНИХ ОБЛИГАЦИОННЫХ ЗАЙМАХ,

ВЫПУЩЕННЫХ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИЕЙ В 1996-1998 гг.

|AAA+ |Возможности эмитента по выплате долга |Швеция |Т+(1-1.5|Ааа1 |

| |и процентов чрезвычайно высоки | |%) | |

| |(облигации наивысшего качества) | | | |

|AAA | |Австралия, | |Ааа2 |

| | |Голландия | | |

|AAA- | |- | |Ааа3 |

|AA+ |Возможности эмитента по выплате долга |Франция |Т+(1.5-2|Аа1 |

| |и процентов достаточно велики | |%) | |

| |(облигации высокого качества) | | | |

|AA | |Испания | |Аа2 |

|AA- | |Финляндия | |Аа3 |

|А+ |Возможности эмитента по выплате долга |Мальта, |Т+(2-2.5|А1 |

| |достаточно велики, но зависят от |Малайзия |%) | |

| |внутриэкономической ситуации | | | |

| |(облигации в верхней группе среднего | | | |

| |качества) | | | |

|А | |Чехия, | |А2 |

| | |Гонконг | | |

|А- | |Чили, | |А3 |

| | |Израиль | | |

|ВВВ+ |Возможности эмитентов по выплате долга|- |Т+(2.5-3|Ваа1 |

| |и процентов зависят от | |%) | |

| |внутриэкономической ситуации на данный| | | |

| |момент (облигации среднего качества на| | | |

| |границе между надежными бумагами и | | | |

| |бумагами со спекулятивным уклоном) | | | |

|ВВВ | |Китай, | |Ваа2 |

| | |Индонезия | | |

|ВВВ- | |Польша, | |Ваа3 |

| | |Колумбия | | |

|ВВ+ |Нестабильность внутриэкономической |ЮАР, Индия |Т+(3-3.5|Ва1 |

| |ситуации может повлиять на | |%) | |

| |платежеспособность эмитента (облигации| | | |

| |в низкой группе среднего качества, | | | |

| |имеющие риск неплатежа) | | | |

|ВВ | |Мексика | |Ва2 |

|ВВ- | |Аргентина | |Ва3 |

|В+ |Ограниченная платежеспособность |Турция, |Т+(4-4.5|В1 |

| |эмитента, соответствующая текущему |Пакистан |%) | |

| |объему выпущенных обязательств | | | |

|В | |Бразилия | |В2 |

|В- | |Россия | |В3 |

|ССС+ |Некоторая защита интересов инвесторов |- |- |Саа1 |

| |присутствует, но риски и | | | |

| |нестабильность высоки | | | |

|ССС | |- | |Саа2 |

|ССС- | |- | |Саа3 |

|СС+ |Платежеспособность эмитента сильно |- |- |Са1 |

| |зависит от внутриэкономической | | | |

| |ситуации | | | |

|СС | |- | |Са2 |

|СС- | |- | |Са3 |

|С+ |Платежеспособность эмитента полностью |- |- |С1 |

| |зависит от внутриэкономической | | | |

| |ситуации | | | |

|С | |- | |С2 |

|С- | |- | |С3 |

|D |Долги просрочены |- |- | |

Таблица 5

Долгосрочные кредитные рейтинги внешних долговых обязательств субъектов РФ

|Эмитент |Рейтинги по состоянию на 01.08.98 г. и 08.12.2000 г. |

| |Moody`s |Fitch IBCA |Standart & Poor`s |

| |1 августа|10 мая |1 августа|10 мая |1 августа|10 мая |

| |1998 г. |2000 г. |1998 г. |2000 г. |1998 г. |2000 г. |

|Российская |B1 |B3 |BB- |B- |B+ |SD |

|Федерация | | | | | | |

|Москва |B1 |Caa1 |- |CCC |B+ |CCC+ |

|С.-П. |B1 |Caa1 |BB- |CCC |B+ |CCC+ |

|Республика |B1 |Caa3 |- |- |B+ |SD |

|Татарстан | | | | | | |

|Республика Коми |B1 |Caa3 |BB- |C |- |- |

|Республика Саха |Caa3 |Ca |B+ |C |- |- |

|Московская обл. |B1 |Caa3 |B+ |* |- |- |

|Ленинградская обл.| |- |BB- |* |- |- |

|Свердловская обл. |B1 |Caa3 |- |- |B+ |CCC- |

|Самарская обл. |B1 |Caa1 |- |- |B+ |CCC |

|Нижегородская обл.|B1 |Ca |- |- |B+ |* |

|Калининградская |- |- |B+ |CC |- |- |

|обл. | | | | | | |

|Иркутская обл. |- |- |- |- |B+ |CCC- |

|Белгородская обл. |- |- |B+ |* |- |- |

|Красноярский край |B1 |Caa1 |BB- |* |- |- |

|Ямало-Ненецкий АО |B1 |Caa1 |- |- |B+ |CCC- |

*Рейтинг отозван

Таблица 6

Выпуски еврооблигаций субъектов РФ по состоянию на 20.04.2000 г.

|Эмитент |Дата выпуска|Дата |Валюта |Объем |Купонн|Число |Цена |

| | |погашения |выпуска|выпуска|ая |купонных|размеще|

| | | | |, млн. |ставка|выплат в|ния, % |

| | | | | |, % |год | |

|Москва |31 мая 1997 |31 мая 2000 |USD |500 |9,5 |2 |99,8 |

| |9 апреля |9 апреля |DEM |500 |9,125 |1 |99,83 |

| |1998 |2001 | | | | | |

| |18 мая 1998 |18 мая 2001 |ITL |400 000|9,875 |1 |99,64 |

|Санкт-Пет|18 июня 1997|18 июня 2002|USD |300 |9,5 |2 |99,536 |

|ербург | | | | | | | |

|Н.Новго- |3 октября |3 октября |USD |100 |8,75 |2 |99,742 |

|род |1997 |2002 | | | | | |

Таблица 7

Крупнейшие рынки капиталовложения в облигации.

|Валюта |Гос. |Муницип. |Отрасл. |Обл-ции |Иностр. |Все |

| |обл-ц|обл-ции |обл-ции |банков, |обл-ции |обл-|

| |ии | | |векселя | |ции |

|Доллар США |5316 |1050 |1910 |347 |960 |9583|

|Японская йена |2149 |97 |410 |655 |345 |3656|

|Немецкая марка |755 |83 |2 |1159 |304 |2303|

|Итальянская лира |988 |0 |5 |183 |88 |1274|

|Французский франк|728 |3 |153 |0 |160 |1044|

|Английский фунт |446 |0 |33 |0 |183 |662 |

|Канадский доллар |203 |110 |61 |1 |71 |446 |

|Голландский |196 |3 |120 |0 |81 |400 |

|гульден | | | | | | |

|Бельгийский франк|223 |0 |16 |110 |38 |387 |

|Датская крона |104 |0 |0 |175 |9 |288 |

|Шведская крона |117 |1 |7 |124 |4 |253 |

|Швейцарский франк|26 |23 |28 |64 |100 |241 |

|Испанская песета |172 |13 |18 |16 |15 |234 |

|Австралийский |111 |0 |14 |0 |38 |163 |

|доллар | | | | | | |

|Австрийский |59 |1 |5 |66 |2 |133 |

|шиллинг | | | | | | |

|ЭКЮ |66 |0 |0 |0 |64 |130 |

|Южноафриканский |70 |2 |0 |0 |2 |74 |

|ранд | | | | | | |

|Португальский |36 |1 |6 |8 |8 |59 |

|эскудо | | | | | | |

|Греческая драхма |56 |0 |0 |0 |2 |58 |

|Финская марка |38 |1 |5 |10 |2 |56 |

|Норвежская крона |21 |7 |3 |17 |1 |49 |

|Ирландский фунт |28 |0 |1 |0 |1 |30 |

|Новозеландский |15 |0 |3 |0 |4 |22 |

|доллар | | | | | | |

Таблица 8

Еврооблигации российских эмитентов

|Эмитент |Объем |Дата |Срок, |Консультан|Купон |

| |выпуска |размещения|лет |т | |

|Сибнефть |$150 |август |3 |Salomon |Libor +4%, раз|

| |млн. |1997 | |Brothers |в квартал |

|Татнефть |$300 |октябрь |5 |Дрезднер |9%, раз в |

| |млн. |1997 | |Клейнворт |полгода |

| | | | |Бенсон | |

|Мосэнерго |$200 |октябрь |5 |Salomon |8,37%, раз в |

| |млн. |1997 | |Brothers |полгода |

|Лукойл |$200 |апрель |5 | | |

|(конвертируемы|млн. |1997 | | | |

|е) | | | | | |

|Лукойл |$350 |октябрь |6 | |1% |

|(конвертируемы|млн. |1997 | | | |

|е) | | | | | |

|Московская ГТС|$150 |март 1998 |3 |CSFB, |12,5% |

| |млн. | | |Salomon | |

| | | | |Brothers | |

|Иркутскэнерго |DEM 125 |апрель |3 |SBS |12,5% |

| |млн. |1998 | |Warburg | |

|Альфа-Банк |$175 |июль 1997 |3 |Goldman |10,375% |

| |млн. | | |Sachs | |

|СБС-Агро |200 |июль 1997 |3 |JP Morgan |10,25% |

|ОНЭКСИМ Банк |250 |август |3 |Merrill |9,875 |

| | |1997 | |Lynch, МФК| |

|Внешторгбанк |200 |сентябрь |2 |Chase |3 мес. Libor |

| | |1997 | |Manhattan |+2,2% |

|Российский |200 |июль 1997 |2 |Credit |10,25% |

|Кредит | | | |Agricole | |

| | | | |Indosuez | |

СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ

1. Постановление Правительства Российской Федерации «Об урегулировании

задолженности бывшего СССР перед иностранными коммерческими банками и

финансовыми институтами, объединёнными в Лондонский клуб кредиторов» от

23.06.2000, № 478

2. Приказ Министерства Финансов Российской Федерации «ОБ ЭМИССИИ ОБЛИГАЦИЙ

ВНЕШНИХ ОБЛИГАЦИОННЫХ ЗАЙМОВ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ С ОКОНЧАТЕЛЬНЫМИ

ДАТАМИ ПОГАШЕНИЯ В 2010 И 2030 ГОДАХ, ВЫПУСКАЕМЫХ В ПРОЦЕССЕ

РЕСТРУКТУРИЗАЦИИ ЗАДОЛЖЕННОСТИ БЫВШЕГО СССР ПЕРЕД ИНОСТРАННЫМИ

КОММЕРЧЕСКИМИ БАНКАМИ И ФИНАНСОВЫМИ ИНСТИТУТАМИ, ОБЪЕДИНЕННЫМИ В

ЛОНДОНСКИЙ КЛУБ КРЕДИТОРОВ» от 18 07.2000, № 71н.

3. Приказ Министерства Финансов Российской Федерации «Об утверждении

стандартов эмиссии внешних облигационных займов органов исполнительной

власти г. Москвы, Санкт-Петербурга и Нижегородской области» то

08.041997, № 32н.

4. Handbook of Fixed Income Securities, 4th ed., eds. Fabozzi, Frank J. and

T.Dessa, New York, IRWIN, 1995.

5. Mahony S. Eurobonds, IFR Publishing,1996.

6. Ray C.I. The Bond Market. Trading and Risk Management, New York, IRWIN,

1993

1. Шарп У. Александер Г., Бейли Дж. Инвестиции . М.:Инфра - М,1997.

2. Роуз П. Банковский менеджмент. М.: Дело,1996

3. Кнастер А. Эффективность и прогнозирование государственного внешнего

долга России. М. : Япония - Сегодня, 1998.

4. Yago G. Junk Bonds: How High Yelds Restructured, America NY and Oxford,

Oxford University Press.

5. Рубцов Б.Б. Зарубежные фондовые рынки: инструменты, структура, механизм

функционирования: Профессиональный курс в Финансовой Академии при

Правительстве РФ. -М.: Инфра-М, 1996. –304 с.

6. Буклемишев О.В. «Рынок еврооблигаций». Издательство «Дело», М., 1999.

7. Бондарь Т. Опыт внешних облигационных заимствований российских регионов

// Рынок ценных бумаг. – 2000. - № 9. – С.76 – 79

8. Берзон Н. Рынок еврооблигаций – ключевые моменты // Рынок ценных бумаг.

– 2000. - №9. – С. 73 – 75

9. Внешние долги России – между Лондоном и Парижем //Рынок ценных бумаг//

2000, №11

10. Долги Парижскому клубу: прогресса в переговорах не ожидается. //Рынок

ценных бумаг// 2001, №2. Андрианов В., Овчинникова Н. Электросвязь: в

ожидании вторичных эмиссий. // Рынок ценных бумаг. -1998. -№ 10.

11. Крылова В., Храпченко Л. Российские долговые бумаги: итоги прошедшего

года. //Рынок ценных бумаг// 2001, №2.

12. Митрофанова Э., Назаренко Б., Кузьменко А. Переоформление задолженности

РФ Лондонскому клубу кредиторов в цифрах //Рынок ценных бумаг// 2000,

№11.

13. Лусников А. Внешний долг РФ: экспортный вариант «пирамиды» или ресурс

для экономического возрождения страны? //Рынок ценных бумаг// 2000, №5.

.

При написании работы была использована информация, расположенная на

следующих сайтах сети Интернет:

http://www. europaunion.eu.int

http://www.euroclear.com

http://www.akm.ru

http://www.cedelbank.com/

http://www.isma.org

http://www.bloomberg.com/

http://www.citibank.com

http://www.minfin.ru

http://www.fcsm.ru

http://www.euromоney.com

http://www.reuters.com/

http://www.rbc.ru

http://www.finmarket.ru

http://www.sec.gov

http://www.clearstream.com/

http://www.moodys.com/

http://www.standardandpoors.com/

http://www.fitchibca.com/

http://www.bourse.lu/

http://www.liffe.com/

-----------------------

[1] http://europa.eu.int/eur-lex/en/lif/dat/1989/en_389L0298.html

[2] 5@7>= . K=>: 52@>>1;830F89

Страницы: 1, 2, 3